朱蕾

　　為什么中國的IPO會在美國資本市場這么慘？我覺得其中一個很重要的原因，就是中國經濟雖然在過去30年里經歷了飛速的增長，但卻還沒有完完全全地意識到在海外資本市場游戲規則是完全不同的

　　不可否認，近年來海外資本市場確實給我們帶來了非常多的機會，但我想稍微潑點冷水，談談海外資本市場給我們帶來哪些風險？中國企業走向世界還有哪些挑戰？

　　首先與大家分享一些數據，在宏觀層面上看看中國企業在美國IPO的記錄。從1993年到2013年至少有168家中國企業在美國上市，我們在國內都說打新股很幸運，那么如果在美國資本市場能夠幸運打到新股的投資者，他們的收益和回報率怎么樣？從招股價到交易首日結束的平均收益為20%，幾乎等同于美國公司的上市日收益。但做長線的投資者日子并不好過，在接下來的三年中，這168家中國企業IPO的平均回報是-3.6%，平均每年約-1.2%。如果有投資者在買中國企業IPO的同一天買美國市場指數(如標準普爾500指數基金)，并持有相同的時間(三年內，除非三周年之前摘牌)，能賺取23%，每年約8%。換句話說，中國的IPO在新股上市后三年的表現落后于美國市場每年約9%。

　　為什么中國的IPO會在美國資本市場這么慘？我覺得其中一個很重要的原因，就是中國經濟雖然在過去30年里經歷了飛速的增長，但卻還沒有完完全全地意識到在海外資本市場游戲規則是完全不同的。

　　這里還有一組數據，2001年到2010年有42家中國赴美上市的公司，涉嫌91起違法違規的案件，在這91起案件中最多的就是虛假陳述，未按照規定提供財務報表行為，IPO文件造假、內部交易、操控失常等。這些違規行為，比如虛假陳述行為在中國是比較司空見慣的，但是在美國任何上市行為都無時無刻不在證監會、華爾街的分析師的放大鏡下面。這些行為可能在中國不算什么，但在美國，這些行為就會造成集體訴訟、停牌或者被強制退市。

　　集體訴訟是在美國資本市場上發生最頻繁的一個風險，如果一家上市公司信息披露有遺漏或披露失實、披露誤導信息，都有可能被起訴，中國人壽、巨人網絡、分眾傳媒等都曾因為信息披露不實被起訴。談到退市，數據顯示，2001年中概股退市約為31家，總市值達78億美元，退市家數和總市值竟然超過了同期在美國市場上市的公司家數和上市總市值，而且大部分退市是因為觸及違反了美國納斯達克或者紐交所有關公司制定的規定才被要求退市。另外，二級市場股價被做空、停牌現象也非常多，很多上市公司因為造假而在美國市場上被做空，股價被攔腰斬斷，市值也是大幅縮水，所以從整個資本市場來看，海外投資者對很多中國公司都有嚴重的信任危機。

　　最近我正在指導碩士生論文，試圖探究這些造假行為有沒有共同的特性，這些公司被發現造假以前可不可以看出一些紅色信號。比如，投資者可以把公司跟同行業毛利率比一比，如果毛利率是遠遠高于其他任何一家公司的，可能這就是一個警告。還有公司報表，很多公司有兩套報表，一套是給稅務局、工商局的，另一套是給美國證監會的，這兩套不一樣的話，財務方面也可能有問題。如果收入嚴重依賴于關聯公司，或者經常換審計事務所，這些都是造假的紅燈信號，結果，我們研究的初步結果就顯示有很多家公司都有多種紅燈信號

　　(作者系上海交通大學上海高級金融學院會計學副教授)