記者從多方渠道了解到，推遲多日的地方政府債券置換存量債務(wù)近期將啟動(dòng)。受訪專家表示，如果可以借鑒特別國(guó)債發(fā)行方式，央行定向提供流動(dòng)性，將有效減少大規(guī)模地方債發(fā)行對(duì)于市場(chǎng)流動(dòng)性和利率影響。

　　 如何分配

　　 據(jù)消息人士透露，第一批1萬(wàn)億元地方政府債券置換存量債務(wù)，置換范圍是經(jīng)審計(jì)確認(rèn)并已上報(bào)、截至2013年6月30日政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)中2015年到期需償還部分。此外，此批地方政府債務(wù)發(fā)行后，財(cái)政部年內(nèi)還可能下達(dá)部分新增或置換債券額度。

　　 江蘇債務(wù)額度為810億元，據(jù)了解，該額度采用“二八分”，分別為162億元專項(xiàng)債券和648億元一般債券。一般債券和專項(xiàng)債券區(qū)別在于，前者針對(duì)沒有收益的公益性項(xiàng)目，最終由一般公共預(yù)算收入還本付息，后者針對(duì)有一定收益的公益性項(xiàng)目，最終由項(xiàng)目對(duì)應(yīng)的政府性基金或?qū)ｍ?xiàng)收入還本付息。

　　 對(duì)于債券置換資金，江蘇財(cái)政廳有關(guān)人士對(duì)記者表示，置換債券資金必須用于償還經(jīng)審計(jì)確認(rèn)、截至2013年6月30日政府負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)中今年到期的債務(wù)本金，不得用于償還應(yīng)有企事業(yè)單位等自身收益償還的債務(wù)，不得用于付息，不得用于經(jīng)常性支出和上新項(xiàng)目、鋪新攤子。置換債務(wù)由各省自發(fā)自還。

　　 該人士對(duì)記者表示，發(fā)行政府債券置換存量債務(wù)，只是債務(wù)形式發(fā)生變化，不增加債務(wù)余額。按照“誰(shuí)使用、誰(shuí)歸還”的原則，市縣政府負(fù)責(zé)所使用政府債務(wù)的還本付息和支付發(fā)行費(fèi)用，并出具還本付息承諾書。對(duì)未按時(shí)上繳政府債券本息、發(fā)行費(fèi)和罰息等資金的地區(qū)，省財(cái)政在年度財(cái)政結(jié)算時(shí)如數(shù)扣繳。

　　 利率定價(jià)成關(guān)鍵

　　 據(jù)統(tǒng)計(jì)，多數(shù)省份債券發(fā)行期限3年、5年、7年、10年期比例為2:3:3:2，少數(shù)采用1:3:3:3，整體5年和7年期占比最高。

　　 江蘇省原定于4月23日在北京的公開招標(biāo)并未如期舉行。業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為其原因是地方政府與銀行對(duì)利率定價(jià)可能存在分歧。

　　 中央財(cái)經(jīng)大學(xué)財(cái)經(jīng)研究院院長(zhǎng)王壅君對(duì)記者表示，如今城投債的利率都有8%。地方置換債券的發(fā)行，只有對(duì)投資者有吸引力，才能賣出去。投資者會(huì)考慮收益、風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性。

　　 上述江蘇財(cái)政廳人士告訴記者,“為應(yīng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行，央行降息降準(zhǔn)，給實(shí)體經(jīng)濟(jì)增加信貸額度。政府債券置換無疑會(huì)占用一部分的信貸資金。銀行也會(huì)在權(quán)衡其收益?！?/p>

　　 光大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家徐高認(rèn)為，在目前偏小的地方政府債券發(fā)行規(guī)模下，存量地方債務(wù)雖名義為風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，但事實(shí)上享受著地方政府隱性擔(dān)保。新發(fā)的地方政府債券利率水平低于存量地方債務(wù)，兩相比較，地方政府債券有利率上的劣勢(shì)，而無風(fēng)險(xiǎn)上的優(yōu)勢(shì)，發(fā)行遇冷在所難免。

　　 而在社科院金融所曾剛看來，地方債券置換將銀行流動(dòng)性低的貸款變?yōu)榱鲃?dòng)性相對(duì)高的債券，降低了資產(chǎn)端的風(fēng)險(xiǎn)。盡管整體資產(chǎn)端收益下降，對(duì)銀行仍是正面影響。

　　 “今年，江蘇的置換債券利率希望與前5個(gè)工作日相同待償期的國(guó)債收益率基本持平，適當(dāng)上浮?！鄙鲜鲐?fù)責(zé)人對(duì)記者表示。去年，江蘇省作為自發(fā)自還試點(diǎn)地區(qū)之一，發(fā)行了174億元地方政府債券，最終債券發(fā)行利率與招標(biāo)前5個(gè)工作日相同待償期的國(guó)債收益率基本持平。

　　 據(jù)姜超估計(jì)，考慮到地方債收益率=國(guó)債收益率+信用溢價(jià)+流動(dòng)性溢價(jià)+資本消耗補(bǔ)償。地方債的收益率相對(duì)于同期限國(guó)債的價(jià)差的合理區(qū)間在60至70BP，若考慮非市場(chǎng)因素，溢價(jià)或有降低。

　　 專家建議定向發(fā)行

　　 大規(guī)模地方債券進(jìn)入市場(chǎng)，增大了供給量，將會(huì)提升利率債收益率。為了避免對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性和利率沖擊，受訪專家認(rèn)為定向債券置換是解決的辦法。

　　 興業(yè)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委對(duì)記者表示，政府置換債券超市場(chǎng)預(yù)期的大量增長(zhǎng)。央行提供流動(dòng)性，降低中長(zhǎng)端利率水平，對(duì)于這次政府地方債務(wù)置換有積極作用。但考慮到銀行存款成本仍然偏高，地方政府債券發(fā)行的低利率不能滿足銀行需求。若是以將政府存款與地方政府債務(wù)購(gòu)買相掛鉤，將會(huì)是債券市場(chǎng)扭曲，形成地方政府對(duì)金融的干預(yù)，不利于地方債券定價(jià)，不利于清楚反映各省市真實(shí)的債券質(zhì)量。

　　 魯政委認(rèn)為，要借鑒特別國(guó)債發(fā)行方式，由央行定向提供流動(dòng)性來完成地方政府債券置換存量債務(wù)。

　　 “地方政府債務(wù)置換最佳選擇是財(cái)政部發(fā)行特種國(guó)債，置換銀行資產(chǎn)負(fù)債表上的地方政府債務(wù)。對(duì)于銀行來說，雖然國(guó)債替代貸款會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)收益率下降，但是資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)降低，流動(dòng)性改善，經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益可能還會(huì)上升。為了保留擴(kuò)張基礎(chǔ)貨幣、降低長(zhǎng)端利率和擴(kuò)張信用的三個(gè)效果，央行可以在市場(chǎng)上間接購(gòu)買特種國(guó)債?！鄙缈圃阂髣Ψ灞硎?。

　　 姜超認(rèn)為，通過政策性銀行購(gòu)買地方債早有先例。2014年國(guó)開行的4000億住宅金融債由央行實(shí)施PSL來對(duì)接，成功化解了供給沖擊。2007年財(cái)政部1.55萬(wàn)億特別國(guó)債，也通過農(nóng)發(fā)行定向認(rèn)購(gòu)消化了1.35萬(wàn)億，僅2000億向市場(chǎng)發(fā)行。2015年4月降準(zhǔn)包括對(duì)農(nóng)發(fā)行額外降準(zhǔn)2個(gè)百分點(diǎn)，而央行和財(cái)政部相繼注資三大行，政策性銀行認(rèn)購(gòu)地方政府債并非“空想”。

　　 民生證券研究院執(zhí)行院長(zhǎng)管清友則認(rèn)為，地方置換債券的購(gòu)買將會(huì)出現(xiàn)銀行購(gòu)買為主，央行通過PSL或再貸款給銀行來購(gòu)買為輔。⊙記者 張玉 ○編輯 劍鳴