熔斷機制自2016年1月4日實施以來，飽受市場詬病。源自于實施熔斷機制后，A股在1月4日觸發第二級熔斷閥值，時隔兩天后的1月6日，僅開盤兩個小時內就全市停止交易。中國版熔斷機制該何去何從？

　　熔斷機制在推出之前，受到市場人士的追捧。在2015年發布征求意見稿時，市場人士紛紛支持該機制的推出，熔斷機制的推出時間也超出市場預期。此前，專家認為，我國此次推出的熔斷機制不僅針對下跌，同時對雙向振幅進行約束，該機制更有利于抑制過度投機和過度交易，在股市暴跌時充當“保險絲”功能，在股市暴漲時也起到穩定市場，防止市場情緒過于亢奮的作用。同時，不乏專業人士指出，整體來看，中國的指數熔斷機制既借鑒和學習了先進市場的經驗，又有效兼顧了中國資本市場作為新興市場的特征等等，推崇之言論不絕于耳。然而，在正式實施后，卻引發投資者恐慌，究竟下跌的原因何在？

　　首當其沖的是，專家們紛紛提出的磁吸效應。磁吸效應的雛形，首次由諾貝爾經濟學家Fama提出，其對磁吸效應的發生進行了理論分析，其背景產生于1987年10月19日黑色星期一，美國股市單日下跌22.6%，美國政府于1989年10月起實施了熔斷機制，Fama預測，熔斷機制的推出會使得投資者在熔斷交易前完成交易，而這一行為將會加速熔斷的到來，市場價格會不斷向熔斷價格靠攏。磁吸效應出現在有閥值的交易機制中，如上交所劉逖總監曾于2006年發現在上交所交易的股票存在明顯的磁吸效應。磁吸效應對股市的危害在于，當證券價格即將觸發臨界值時(熔斷的閥值5%、10%，漲跌停的閥值10%)，同為買入(賣出)的投資者會基于獲益(止損)的考慮，產生恐慌交易，而交易方向相反的投資者則會為等待更好的交易價格而延遲交易，這樣的交易心理會導致證券價格加速達到閥值。直接后果是，想交易的投資者無法交易，在市場下跌時進一步加劇流動性恐慌。

　　世界版熔斷 VS 中國版熔斷之一：具體閥值。美國版的熔斷機制為(7%、13%、20%)三個檔位，熔斷基準為滬深300指數，當觸及各檔閥值時，分別暫停一段時間(比如15：25之前標普指數下跌超過7%或13%則交易停止15分眾，之后發生交易不停止)，下跌超過20%則完全停止；韓國版的熔斷機制為(8%、15%和20%)三個檔位，熔斷基準為KOSPI指數和KOSDAQ指數，當觸及閥值(8%、15%)時，暫停交易20分鐘，20%時，持續1分種，繼續下跌1%時，交易將暫停至當天休市；我國的熔斷機制為(5%、7%)兩個檔位，熔斷基準為滬深300指數，觸及第一檔閥值時暫停交易30分眾，熔斷結束時進行集合競價，之后繼續當日交易，當觸及7%熔斷閥值時，將暫停交易至收市。

　　世界版熔斷 VS 中國版熔斷之二：配套措施。如果將避免市場持續暴跌的方式可為為兩大類，一類是美聯儲前主席格林斯潘的“事后救助理論”，其主張危機發生后監管層對大幅下跌的資產價格維持穩定政策，如熔斷機制的采用。除此以外，2013年12月20日，SEC在其官方網站公布了紐交所提出的“交易熔斷閥”機制，該機制允許會員單位預先設定風險指標，當風險閥值被突破時，交易所可以根據會員單位預設的選擇，自動切斷來自該會員單位的全部交易請求。另一類則是以美聯儲前主席伯南克提出的“事前反應理論”，其主張監管層對資產價格的下跌能有效預警，并期望能對市場出現的異常波動提前應對，如SEC于2007年12月6日批準的Rule 48。Rule 48通過在開盤時暫停宣布股票價格這一要求而達到加快開盤的目的。一般情況下，在交投真正開始之前，浙西額股票價格必須獲得股市基層經理的批準。如無需批準，股票交易可以更早開始。RULE48的目標在于金融市場動蕩時確保有序交易。該規則側重關注市場波動率，在2015年8月24日全球股市迎來“黑色星期一”時，紐交所開盤調用Rule 48這一規則，以防止恐慌性拋售。

　　世界版熔斷 VS 中國版熔斷之三：其他交易制度。美國實施的是變動小、先試點再實行的交易暫停機制。表現為其除熔斷機制以外，還有個股交易暫停制度，自1988美國引入市場交易暫停制度以來，在過去27年時間僅做過3次修改，且三次變動實實質性區別都很小，而且都是先試點再實行。韓國則是以漲跌幅制度相配合。韓交所的漲跌幅經歷了從1956年的波動比例平均為4.6%(波動比例限制由2.2%到6.7%不等)，1996年11月25日提升至8%，1998年3月2日的12%，1998年12月7日的15%。2015年為防止韓國經濟陷入通縮的困境，并進一步提振股市，自2015年6月15日起調整為30%。

　　進一步完善配套措施，優化中國版熔斷機制。結合我國股市波定性高和散戶眾多的特點，建議提高第一檔熔斷所需的漲跌幅，如美國的7%，同時擴大第一檔熔斷和第二檔熔斷漲跌幅的差，當兩檔相差越近時，磁吸效應越明顯，對熔斷機制的負面作用會擴大。以ETF和藍籌股為試點，逐步放寬甚至取消漲跌停限制，輔以引入個股動態熔斷機制來防范日內答復波動。同時，可以借鑒事前預警機制，如美國Rule 48，引用波動率預警框架。(清華大學五道口金融學院博士后 萬麗梅)