出品：新浪財經上市公司研究院
文/夏蟲工作室
核心觀點：道通科技啟動港股上市眾多疑問待解，公司自科創板上市后為何頻繁募資？為何公司財務總監頻繁更換？值得注意的是，道通科技一邊出現高毛利低周轉情形；另一邊公司高毛利率背后疑現內部交易，這又是否需要警惕可能的轉移定價或者稅務稽查等風險？與此同時，道通科技高增業績背后應收存貨雙高，經銷模式究竟是壓資金還是另有玄機？
近日，道通科技正式向港交所遞表，擬在香港主板掛牌上市。
對于此次港股募資，公司曾對外表示，其為深化國際化戰略布局，增強境外投融資及運營能力，持續吸引并聚集優秀人才，進一步提升公司綜合競爭實力。
不斷募資究竟為何？
道通科技自科創板2020年掛牌上市以來，募資不斷，且部分募資均用來補流。
需要指出的是，公司整體業績成長性尚可，除2022年疫情等影響外，公司大部分財年營收增速均超20%，高點時增速一度超40%。
業績如此高增下，道通科技似乎對資金需求較大，僅募投補流資金累計超10億元。
2020年2月13日，道通科技在上交所科創板上市。招股書顯示，公司原計劃擬募集資金6.5億元，分別用于道通科技西安西北總部基地及研發中心建設項目、汽車智能診斷云服務平臺建設項目。最終，公司發行募集資金總額超12億元，募集資金凈額為10.99億元，相比原計劃超募4億元。
根據公司實際使用首發IPO募集資金情況看，公司最終使用了6.5億元用于補充流動性，占IPO整體募資金額一半左右。
2022年7月5日晚，道通科技發布公告稱公司發行12.8億元可轉債，用于投建道通科技研發中心建設暨新一代智能維修及新能源綜合解決方案研發項目和補充流動資金。最終，公司用于近4億元，占可轉債募資總額近三成資金用于補充流動性。
2023年3月，公司又再次拋出定增募資計劃。根據公告顯示，本次向特定對象發行股票募集資金總額不超過8.06億元，扣除發行費用后的凈額擬投資于新能源技術研發項目、美國新能源產品生產基地建設項目、補充流動資金等。需要指出的是，公司“頂格”補流，計劃補流資金占比近三成。需要指出的是，道通科技此次定增募資并未成功發行。最終，道通科技及保薦人向上交所提交“撤回”定增申請。
綜上可以看出，道通科技僅募投補流資金超10億元。公司資產負債表率盡管呈現出攀升趨勢，但整體仍低于60%。道通科技不斷募資補流又是為何？
經銷模式占資金？應收與存貨雙高
公司是一家汽車電子企業，主營業務為汽車綜合診斷及檢測業務，主要產品涵蓋汽車綜合診斷、TPMS（胎壓監測系統）、ADAS智能檢測標定及相關軟件云服務等，而后又切入新能源充電服務賽道。公司產品主銷美國、歐洲、日本、澳大利亞等70多個國家和地區。招股書顯示，公司中國內地以為的收入占比超90%以上，換言之，公司業務主要集中在海外。
從公司盈利質量看，公司凈現比呈現出波動狀態，盈利質量穩定性或待考。根據wind數據顯示，2020年至2025年三季度，公司的凈現金流分別為5.7億元、-1.45億元、-3.83億元、4.34億元、7.48億元及2.02億元?？梢钥闯?，公司的凈現比呈現出劇烈波動狀態。
道通科技主要依賴經銷商模式驅動，經銷商收入占比超八成。據招股書披露，2022年、2023年及2024年以及截至2024年及2025年6月30日止六個月，公司來自經銷商收入占比分別為90.9%、84.5%、83.5%、80.9%及85.3%。
在這種模式下，公司的存貨與應收款占比較高。截止三季報末，公司存貨與應收賬款之和為28.7億元，占總資產之和為42%。
來源：wind
財務數據有無異常？財務總監頻繁更換
一方面，道通科技出現高毛利低周轉情形。
與同行相比，道通科技毛利率水平遠超同行，2024年數據顯示，元征科技、保隆科技、萬通智控的毛利率分別為47.56%、25.05%、34.54%，三家毛利率均值為35.72%；而道通科技毛利率則高達55.31%，遠超行業均值。
然而，道通科技高毛利率同時又呈現出低周轉率情況。Wind數據顯示，公司近五年的存貨周轉率水平常年維持在1至1.5之間；而同行存貨周轉率水平均在2及以上，元征科技的存貨周轉率高時超4，其周轉效率遠大于道通科技。
為何與同行出現如此之大差異，這又是否正常？
公司曾在公告給出如下解釋，道通科技的存貨周轉率低于同行業可比公司，主要與公司的經營模式有關。道通科技稱其產品以出口為主，產品從國內和越南生產后，一般通過海運方式發運到美國、歐洲等海外子公司倉庫，通常需要1.5至2個月時間；同時為了快速響應客戶需求，保證銷售訂單及時交付，公司通常需要按未來2至3個月的銷售訂單量來備貨。萬通智控的海外銷售占比與公司相比相對較低，主要通過境內公司自營實現對外銷售，生產經營周期短，存貨周轉率高于公司。元征科技的海外銷售占比與公司相比相對較低，且主要通過境內公司自營實現對外銷售。保隆科技OEM銷售收入占比較高，OEM銷售主要執行倉儲銷售模式，在整車制造商、汽車一級零部件供應商附近建立倉儲點，根據對方需求情況儲備合理的安全庫存即可。
另一方面，道通科技高毛利率背后疑現內部交易。
在道通科技銷售過程中，道通科技在海外設立銷售平臺，通常由道通科技或道通越南出口發貨給美國、歐洲、日本、墨西哥等核心境外貿易公司，統一管理境外庫存，再由境外子公司銷售給當地客戶。
如道通科技設立貿易公司道通紐約，其即為公司設立在北美地區的銷售平臺公司，主要負責北美地區的銷售業務，其主要供應商包括道通科技、道通越南等道通科技合并范圍內公司。至此，讓人疑惑的是，為何道通科技不直接銷售給終端客戶，而是嵌入一個內部交易環節？
境內外母子公司內部交易，若定價不規范及有失公允性等情況，則極容易誘發轉移定價或稅務稽查等風險。
如通過不合理定價將利潤留在低稅地子公司，侵蝕高稅地稅基。以天一恩華為例，利潤集中于“免稅區”子公司，被質疑通過不合理轉移定價減稅。
又如關聯交易定價不遵循獨立交易原則，導致利潤異常轉移。以SKF法國案為例，SKF是一家專門生產球軸承和密封件的瑞典跨國公司，A公司是SKF集團設立于法國的大尺寸工業球軸承生產制造公司。A公司生產的成品直接出售給SKF集團內的銷售公司，再由這些關聯銷售公司出售給給第三方客戶。A公司產品的銷售價格由瑞典母公司按月確定，母公司在保證集團公司整體3%毛利率的基礎上確定A公司的銷售價格。根據該定價策略，A公司的銷售價格無需考慮其生產成本，因此，A公司自2005年以來大部分年度處于虧損狀態（僅2008年盈利），而SKF集團整體的利潤率維持在6%-14%。最終，被當地司法機構判定A公司的關聯企業間轉讓定價政策存在主觀上將利潤轉移至境外企業的意圖，并實際上造成了A公司的虧損。
我們注意到，道通科技遠超同行毛利率背后出現接近100%的毛利率，相關收入成本配比性或有待觀察。根據公司業務結構進一步拆分發現，公司軟件云服務毛利率高達99.46%，遠超茅臺水平。
與此同時，公司的遞延所得稅資產呈現出持續攀升態勢，由2020年的1.33億元漲至2025年三季度末的3.64億元，漲幅超170%。需要補充的是，內部交易未實現利潤形成的遞延所得稅資產等。
需要指出的是，確認遞延所得稅資產可以實現降低當期費用增加賬面利潤的目的。當企業預計未來有足夠的應納稅所得額用以抵扣當前產生的可抵扣暫時性差異（如資產減值準備、可結轉以后年度彌補的虧損等）時，可以確認遞延所得稅資產。這會導致借記“遞延所得稅資產”，貸記“所得稅費用”，從而增加當期凈利潤。遞延所得稅費用為負，通常意味著本期確認了較多的遞延所得稅資產。值得注意的是，道通科技近五年遞延所得稅費用中，僅2022年為正，其他年份均為負數。
道通科技究竟有沒有通過相關財技調節報表我們不得而知，但可以確定的是，公司近年凈利潤增速顯著跑贏營收。
此外，道通科技人均創收呈現出持續上漲態勢，但人均支付職工現金卻呈現出波動，2022年人均支付給職工以及為職工支付的現金為44萬元，較2020年增長超1.4倍；而2024年該指標較2022年卻大降近30%。
上述一系列數據表現是否異常？這又是否進一步考驗相關數據真實性？需要引起投資者高度關注的是，公司近年財務總監更換過于頻繁。
道通科技近四年頻繁更換財務總監，2021年8月王勇辭職后由方文彬接任；2023年4月方文彬離職，田爽繼任；同年9月田爽又再次辭任，范瑩接棒；2024年9月范瑩也因個人原因辭職，目前由董事長兼總經理李紅京代行職責，公司稱各項交接妥善，未影響日常運營。
此外，公司近期因信披相關責任人遭監管出具警示函。
12月6日，道通科技發布公告稱，公司因未審議并披露關聯交易變更事項、未披露關聯方資金占用事項等信息披露違規問題，被深圳證監局采取責令改正的監管措施，并對相關責任人李紅京、農穎斌、方文彬出具警示函。